4月流動性擾動因素增多 央行料施援手

分析人士認為，近段時間，資金面持續平穩偏松的局面主要得益于財政支出規模較大。此外，與今年一季度地方債供給壓力相對減輕不無關系。考慮到4月是繳稅大月，地方債發行放量的趨勢也比較明顯，流動性供求面臨的擾動因素可能增多，但央行大概率將出手維護資金面總體平穩。

資金面平穩偏松

3月以來，央行堅持低量滾動開展逆回購操作。截至3月30日，3月每一個工作日，央行開展的逆回購操作規模都是100億元，期限都是7天，利率都是2.2%。同時，綜合考慮逆回購和中期借貸便利(MLF)操作，3月6日至3月26日，央行在公開市場的資金投放量已連續三周完全對沖到期量，凈投放為零。

近期貨幣政策操作的平淡對應著資金面的平穩。從短端資金利率走勢看，3月30日之前，銀行間市場具有代表性的7天期質押式回購利率(DR007)僅在3月15日高于同期限逆回購操作利率2.2%。此外，在3月以來的21個交易日中，DR007有14個交易日的漲跌幅度絕對值小于10個基點，最大不超過30個基點。即便在月中稅期高峰時段，資金利率的波動幅度也十分有限，這在以往并不多見，也進一步反映了資金面的平穩和寬松。

分析人士認為，近期資金面持續保持平穩偏松，主要得益于財政投放力度較大。央行此前公布數據顯示，今年2月，財政存款減少8000億元以上，明顯不同于往年同期水平。天風證券孫彬彬團隊稱，今年新增地方債額度提前下達節奏相對偏慢，3月政府債券凈融資規模相對于往年同期偏低，政府債券供給壓力不大。同時，考慮到年初新增貸款投放已經占用較多信貸額度，以及近期票據貼現利率出現明顯回落，3月信貸投放可能有所放緩。而且，商業銀行存款增速總體有所提升，同業存單發行利率多數下降，可能表明銀行負債壓力有所緩解。

不過眼下跨月、跨季在即，清明假期也將來臨，季末監管考核及假期等因素將對流動性造成一定影響。3月30日，資金面有所收斂，銀行間市場質押式回購利率方面，21天期及以內品種均出現上漲，DR007升破2.2%。非銀機構流動性略顯緊張，上交所質押式國債回購利率全線上行，隔夜品種漲135個基點至4%附近。

利空因素影響可控

有市場人士擔心，若4月央行公開市場操作繼續不溫不火，資金面可能承壓。機構人士認為，雖然4月財政收大于支、政府債券發行增加等會加大資金面壓力，但利空因素影響總體可控；而且，根據以往經驗和當前貨幣調控取向判斷，央行料通過貨幣政策操作呵護資金面。

財政收支方面，中信證券債券研究明明團隊稱，4月財政存款通常增加2000億元至4000億元。考慮到政府債券供給壓力尚可，4月財政存款料溫和增加，財政收支對資金面總體呈現中性偏空的影響。

從政府債券供給看，明明團隊預計，4月國債、地方債發行量均在5000億元左右，發行壓力適中。此外，考慮到4月還有超過5000億元的國債到期償還，國債凈供給有限，基本不會帶來較大的繳款壓力。

孫彬彬團隊綜合考慮了貨幣回籠、政府債券發行、銀行繳準以及外匯占款等因素后的測算顯示，在不考慮央行投放的情況下，4月銀行體系資金缺口在3000億元左右，較2020年同期明顯提升，小幅低于2019年同期水平，資金面可能較3月有所收緊。

不過，開源證券宏觀研究趙偉團隊預計，在政策呵護下，地方債供給對流動性沖擊有限。繳稅等因素或階段性加大資金面波動，但不必過度擔心。

趙偉團隊稱，根據歷史經驗，當繳稅對流動性沖擊較大時，央行會通過逆回購、MLF等操作加大貨幣投放、緩解資金緊張，地方債供給放量階段亦有類似操作。近期央行強調貨幣政策操作要靈活精準，考慮到4月流動性壓力加大，央行開展逆回購、MLF等操作可期。